Alina Barnett, Sinem Hacioglu Hoke en Simon Lloyd
Sinds 2007 worstelen macroprudentiële beleidsmakers met een breed scala aan kwetsbaarheden. Hoewel regelgevers niet zeker kunnen weten welke risico’s het volgende decennium met zich mee zal brengen, kunnen ze er zeker van zijn dat de reeks problemen voortdurend zal evolueren. In dit bericht verkennen we drie tijdig uitdagingen waarmee beleidsmakers op het gebied van financiële stabiliteit de komende jaren waarschijnlijk zullen worden geconfronteerd, waaronder risico’s die verband houden met: niet-bancaire financiële bemiddeling, cryptoactiva en gedecentraliseerde financiën (DeFi) en klimaatverandering. Deze uitdagingen zijn door velen opgemerkt en stimuleren nu al de ontwikkeling van macroprudentiële kaders. Maar hoewel een deel van deze ontwikkeling kan voortbouwen op goed gefundeerde principes voor het beleid voor financiële stabiliteit, zullen andere aspecten waarschijnlijk botsen drie tijdloos uitdagingen, die nieuw en innovatief denken vereisen om te overwinnen.
Figuur 1 geeft een overzicht van de meest voorkomende kwesties die de afgelopen tien jaar door het Comité voor financieel beleid zijn behandeld.
Figuur 1: Kernwoorden uit het eerste decennium van ‘Financial Stability Reports’ van de Bank of England‘
Drie actuele uitdagingen voor financiële stabiliteit
1. ‘The place beyond the banks’: marktgebaseerde financiering en niet-bancaire financiële instellingen
Marktgebaseerde financiering verwijst naar het systeem van markten, niet-bancaire financiële instellingen (inclusief investerings-, hedge- en pensioenfondsen) en infrastructuur (bijv. betalingsaanbieders) die, naast banken, financiële diensten verlenen ter ondersteuning van de bredere economie. Niet-bancaire financiële instellingen zijn aanzienlijk gegroeid sinds de wereldwijde financiële crisis en vertegenwoordigen momenteel ongeveer 50% van de wereldwijde (en Britse) activa van de financiële sector. Bijgevolg zijn ze in toenemende mate een financieringsbron voor Britse bedrijven.
De veerkracht van op de markt gebaseerde financiering wordt bepaald door de mate waarin het totale systeem, in plaats van individuele instellingen, schokken kan opvangen en zo de reële economie kan ondersteunen. Niet-bancaire financiële instellingen zijn sterk met elkaar verbonden, over verschillende markten heen en tussen landen, en hun relatief jonge leeftijd betekent dat de beschikbaarheid van gegevens om de risico’s die daaruit voortvloeien te monitoren, momenteel beperkt is.
Deze uitdagingen waren vooral duidelijk tijdens de maart 2020 ‘streepje voor contant geld‘, toen het functioneren van de staatsobligatiemarkten van geavanceerde economieën snel verslechterde. Dit creëerde een marktdynamiek die significant genoeg was om de kosten van leningen te verhogen, en dreigde over te slaan naar de bredere economie en de impact van de Covid-schok te versterken. Net zo internationale beleidsmakers sindsdien hebben opgemerkt, toonde de episode duidelijk de noodzaak aan om veerkracht op te bouwen in op de markt gebaseerde financiering.
Gezien het mondiale karakter van op de markt gebaseerde financiering, zal de effectiviteit van het Britse beleid gedeeltelijk afhangen van het beleid dat in andere grote rechtsgebieden wordt uitgevoerd. Momenteel is er een minder uitgebreid en minder gedetailleerd geheel van internationale overeenkomsten en normen voor marktgebaseerde financiering in verhouding tot de banksector. Beleidsmakers wereldwijd werken daarom samen om gecoördineerde actie te ondernemen om deze problemen aan te pakken, waaronder open-end fondsen, marges, hefboomwerking/liquiditeitsstructuur en de veerkracht van kernmarkten. In de tussentijd moeten beleidsmakers ze blijven volgen, om te beginnen door ervoor te zorgen dat er betrouwbare gegevens zijn om dit te doen.
2. ‘Rise of the machines’: de groei van cryptoassets en gedecentraliseerde financiën
Een andere belangrijke uitdaging zien we in: cryptoactiva en DeFi. Hoewel ze momenteel niet groot genoeg zijn om zelf systeemrisico’s te genereren, hebben ze de afgelopen jaren snel gegroeid om ongeveer 1% van de wereldwijde financiële activa te vertegenwoordigen en raken steeds meer verbonden met de traditionele financiële sector. Als dit groeitempo en de toenemende verwevenheid zich voortzetten, zullen de risico’s die voortvloeien uit deze activiteiten en instellingen waarschijnlijk steeds relevanter worden.
Cryptoasset-technologie creëert nieuwe financiële activa en nieuwe bemiddelingsmiddelen. Veel diensten die nu door deze technologie worden gefaciliteerd, weerspiegelen de diensten die beschikbaar zijn in de traditionele financiële sector, waaronder leningen, handel en uitwisseling, beleggingsbeheer en verzekeringen. Dit heeft ook het potentieel om de activiteiten die momenteel plaatsvinden in de traditionele financiële sector te hervormen. Deze veranderingen kunnen aanzienlijke voordelen opleveren, bijvoorbeeld door de kosten te verlagen en de snelheid van grensoverschrijdende transacties te verhogen en de concurrentie in het financiële systeem aan te moedigen.
Die voordelen kunnen echter alleen worden gerealiseerd, en innovatie kan alleen duurzaam zijn als ze gepaard gaat met effectieve overheidsbeleidskaders die risico’s beperken en een breder vertrouwen en integriteit in het financiële systeem behouden. Bij het ontwerpen van dergelijke kaders moeten regelgevers zich blijven aanpassen om uitdagingen aan te pakken, waaronder het oplossen van beperkte gegevensbeschikbaarheid om risico’s beter te bewaken en systemische onderlinge verbanden te identificeren. Aangezien veel cryptoactiva-activiteiten economische grenzen overspannen, zullen internationale fora waarschijnlijk van bijzonder belang zijn voor het opbouwen van veerkracht.
3. ‘Overmorgen’: klimaatverandering en de transitie naar CO2-neutraliteit
Klimaatverandering stelt wetenschappers en economen voor uitdagingen en creëert risico’s voor de financiële stabiliteit door: twee kanalen: fysiek en transitie. Fysieke risico’s kunnen eigendommen en infrastructuur beschadigen, bedrijfstoeleveringsketens en voedselsystemen verstoren en de productiviteit en gezondheid beïnvloeden. Deze kunnen de waarde van activa verlagen, resulteren in een lagere winstgevendheid van bedrijven, schade toebrengen aan de overheidsfinanciën en de kosten van de afwikkeling van verzekeringstechnische verliezen van verzekeraars verhogen. Transitierisico’s, die ontstaan door veranderingen in klimaatbeleid, technologie en veranderende consumentenvoorkeuren, kunnen aanleiding geven tot een herwaardering van een groot aantal koolstofintensieve activa, waardoor kredietrisico’s voor kredietverstrekkers en marktrisico’s voor verzekeraars en beleggers ontstaan.
Maar deze risico’s worden mogelijk nog niet volledig weerspiegeld in de marktprijzen. Structurele belemmeringen, zoals het ontbreken van informatie over het klimaat, het ontbreken van een duidelijk klimaatbeleid op sectorniveau, bedrijven die de kosten van emissies niet internaliseren en de korte tijdshorizon van sommige investeerders, kunnen allemaal bijdragen aan marktfalen. Een scherpe verschuiving naar een nieuw evenwicht als gevolg van het erkennen van de volle omvang van dit marktfalen kan leiden tot aanzienlijke financiële verliezen in een ‘klimaat Minsky moment‘.
Het handhaven van financiële stabiliteit in het licht van deze risico’s vereist tijdige en gecoördineerde actie van autoriteiten, ondersteund door instellingen uit de particuliere en publieke sector. Het financiële systeem zal een sleutelrol spelen bij de financiering van de belangrijke structurele economische veranderingen die nodig zijn om de overgang naar een netto-nuleconomie te bewerkstelligen. De rol van het financiële stabiliteitsbeleid is hier gericht op het aanpakken van de gevolgen (niet de oorzaken) van klimaatverandering, en er is meer werk nodig om de groene marktinfrastructuur te bouwen die een ordelijke overgang naar netto nul zal ondersteunen.
‘Niets nieuws onder de zon?’ Drie tijdloze uitdagingen voor financiële stabiliteit
Deze tijdig risico’s vertegenwoordigen ook uitingen van meer tijdloos uitdagingen voor beleidsmakers. Hoewel het verleden misschien niet altijd een perfecte gids voor de toekomst is, is het nuttig om de geleerde lessen in overweging te nemen om een macroprudentieel kader op te bouwen dat geschikt is voor de toekomst: robuust en aanpasbaar in het licht van veranderende risicobronnen.
1. Ervoor zorgen dat de toolkit dynamisch is en optimaliteit definieert
De drie tijdige risico’s hebben allemaal een belangrijk kenmerk gemeen: geen enkele wordt volledig afgedekt door bestaande macroprudentiële beleidsinstrumenten. Hoewel beleidsmakers deze risico’s blijven monitoren, hebben ze momenteel beperkte tools beschikbaar om de onderliggende kwetsbaarheden aan te pakken. Het is dus belangrijk dat beleidsmakers ervoor zorgen dat hun toolkit dynamisch is.
Beleidsmakers moeten doorgaan met het identificeren van een reeks indicatoren om regelmatig te monitoren om onderliggende kwetsbaarheden te beoordelen en nieuwe instrumenten en regelgevende initiatieven te ontwikkelen. Om potentiële nieuwe hulpmiddelen te kalibreren, is echter meer werk nodig om het optimale niveau van veerkracht te bepalen – vergelijkbaar met de kosten-batenanalyses die hebben bijgedragen aan het bankkapitaalkader.
2. Reguleren van een internationaal onderling verbonden systeem
Veel van deze tijdige kwetsbaarheden zijn: zo veel wereldwijd omdat ze ook huiselijk zijn. Als gevolg hiervan kunnen de risico’s die zich voordoen in het Britse financiële systeem heel goed hun oorsprong vinden in activiteiten van niet-Britse gereguleerde financiële marktdeelnemers, die de beleidsmakers slechts in het beste geval kunnen controleren.
Daarom hangt de doeltreffendheid van binnenlandse maatregelen gedeeltelijk af van het beleid dat in andere grote rechtsgebieden wordt gevoerd. Beleidsmakers hebben de noodzaak van internationale coördinatie al erkend in het licht van nieuwe en opkomende risico’s, maar er is meer werk nodig op mondiaal niveau om veilige en open beleidskaders.
3. Gegevens verzamelen in het licht van nieuwe en opkomende risico’s
Om deze uitdagingen het hoofd te bieden, hebben we ook tijdige en gedetailleerde gegevens nodig om nauwkeurig te kunnen werken. Dergelijke gegevens kunnen helpen bij het bewaken van kwetsbaarheden en het identificeren van nieuwe die anders misschien niet duidelijk zouden zijn. Ook kan het de ijking van de kosten en baten van veerkracht ondersteunen en zo helpen de ‘optimale’ mate van veerkracht vast te stellen. En een betere internationale dekking kan ook helpen om gemeenschappelijke mondiale problemen te identificeren, om meer grensoverschrijdende samenwerking aan te moedigen en te vergemakkelijken.
Door de transparantie over de manier waarop financiële marktspelers werken te vergroten, kunnen belangrijke regelgeving (bijv EMIR en MiFID) en nieuwe initiatieven voor gegevensverzameling vertegenwoordigen importstappen om lacunes in de gegevens op te vullen. De gegevens die uit deze initiatieven worden verzameld, kunnen helpen om vast te stellen hoe verschillende spelers in het systeem zich gedragen en of hun onderlinge verbondenheid met andere spelers bepaalde risico’s voor de financiële stabiliteit inhoudt. Naast het verzamelen van meer gedetailleerde gegevens, moeten we ook methoden ontwikkelen om ons begrip ervan op te bouwen, wat aanzienlijke inspanningen vereist van zowel regelgevende partijen als financiële marktdeelnemers.
Conclusie
De risico’s die uitgaan van niet-banken, cryptovaluta en het klimaat vormden en zullen uitdagingen blijven vormen voor beleidsmakers op het gebied van financiële stabiliteit. Hoewel er geen pasklare beleidsreactie is, hebben al deze risico’s gemeenschappelijke kenmerken die niet nieuw zijn voor beleidsmakers op het gebied van financiële stabiliteit: ze kunnen waarschijnlijk het beste worden opgelost met tijdige en gedetailleerde gegevens, internationale coördinatie en een duidelijke definitie van het optimale niveau van veerkracht.
Alina Barnett en Sinem Hacioglu Hoke werken in de afdeling Financiële Stabiliteitsstrategie en Projecten van de Bank, Simon Lloyd werkt in de Global Analysis Division en Macroprudential Strategy and Support Division van de Bank.
Als je contact met ons wilt opnemen, stuur dan een e-mail naar bankunderground@bankofengland.co.uk of laat hieronder een reactie achter.
Opmerkingen verschijnen alleen na goedkeuring door een moderator en worden alleen gepubliceerd als een volledige naam wordt opgegeven. Bank Underground is een blog voor medewerkers van de Bank of England om standpunten te delen die de heersende beleidsorthodoxen uitdagen – of ondersteunen. De standpunten die hier naar voren worden gebracht, zijn die van de auteurs en zijn niet noodzakelijk die van de Bank of England of haar beleidscomités.
